L’orso bussa alle porte dei bond, ma ha senso averli in portafoglio

Una delle domande che ciclicamente mi sento fare quando spiego la mia filosofia di investimento è perché rinuncio a importanti fette di rendimento investendo, da sempre, una parte del mio portafoglio in obbligazioni. Domanda lecita considerando che i bond non sono la parte più redditizia di un investimento, ma anche adesso che i tassi di interesse stanno nuovamente puntando verso l’alto producendo una nuova ondata di ribassi nei corsi delle obbligazioni.

E così, approfitto dell’ordine che sto mettendo nella soffitta di questo blog dalla storia ultradecennale, per riprendere e aggiornare uno dei primi articoli che pubblicai nel 2014. Il titolo di allora era abbastanza eloquente: Perché tenere bond in portafoglio?

Al tempo il rendimento di un BTP italiano a 10 anni offriva un “generoso” 2% lordo. Considerando che l’inflazione media dei 10 anni successivi è stata del 2%, tolte le imposte di bollo e la tassazione sugli interessi  ci sono pochi dubbi che l’esito finale dell’investimento in termini nominali e reali è stato perdente.

Un’obbligazione in termini nominali (quindi al lordo dell’inflazione) restituisce a scadenza all’investitore quasi sempre il rendimento promesso.

Lo stesso BTP a 10 anni comprato oggi con un rendimento a scadenza del 4% offre delle certezze e salvo default del suo emittente questa è la norma.

Le idee si sono fatte un pò più confuse negli ultimi anni con l’avvento degli ETF. Affiancando alla sigla ETF la parola obbligazionario il pensiero andava all’acquisto di un prodotto circondato da un alone di sicurezza. Basta guardare rendimento a scadenza e duration e so che a quella data mi porterò a casa una certa plusvalenze. Questo pensava l’investitore medio. Prima del 2022.

In realtà i ben più longevi fondi obbligazionari hanno sempre avuto gli stessi difetti (e pregi) degli ETF, solo che la mitologica gestione attiva condita con un bull market dei bond senza precedenti riuscivano a confondere le idee del povero risparmiatore.

Ma a causa dei costi, dei gestori, ma soprattutto della duration costante la maggior parte dei fondi obbligazionari ha perso ormai da tempo la sfida con  ETF che devono fare i conti solo il terzo dei fattori: la duration costante.

Più è alta la duration e più l’equazione rendimento atteso uguale ciò che effettivamente realizzo in un certo periodo temporale, diventa imprecisa. Certo, tutto ciò vale anche per le singole obbligazioni a cui si aggiunge il difetto che le cedole non le reinvestiamo quasi mai; ma il punto è che fatta salva la presenza di obiettivi specifici entro qualche anno oppure di una voglia matta di fare speculazione sui tassi, che si tratti di ETF oppure di obbligazioni, chi me lo fa fare di comprare obbligazioni con scadenze molto lunghe?

Obbligazione vs ETF: qual è la scelta migliore? (parte I)

Obbligazione vs ETF: qual è la scelta migliore? (parte II)

Il continuo movimento dei tassi e delle aspettative di inflazione incide su ogni prodotto a duration costante (accorciando o allungando di conseguenza i tempi per arrivare all’obiettivo). In maniera progressivamente sempre meno incisiva su una singola obbligazione che per sua natura ha una duration che per sua natura è decrescente.

Il caso degli anni 70 riportato nel grafico qui sotto lo dimostra. Una ricchissima dotazione di partenza per i bond con rendimenti di oltre il 7%, per ottenere 5 anni dopo zero o giù di lì.

Nel modo opposto è andata nello scorso decennio quando rendimenti di partenza bassi attorno al 2% produssero risultati doppi al termine dei 5 anni. Questo è stato anche il caso del nostro BTP del 2014, se mai fosse stato venduto in anticipo.

Tutto ciò si chiama ovviamente speculazione sui tassi di interesse e la speculazione è esattamente ciò che trovate nei Lazy Portfolio più gettonati alla voce Long Term Bond.

Ma torniamo alla domanda iniziale, perché continuo a comprare bond nonostante tutto?

Proverò a fare qualche considerazione, ma essendo la finanza personale, appunto personale, non è affatto detto che le mie esigenze coincidono con le vostre. E in questo vi dico pure che ci sono investitori che possono pure investire al 100% in azioni e non avrei nulla da obiettare.

Evito di entrare nei meandri della storia degli ultimi 200 anni che il grafico qui sotto ci mostra come fotografia di cosa è successo a ciascun investimento in termini reali al netto dell’inflazione.

Astenersi perditempo su commenti circa la significatività di un grafico che, non coincidendo con la mia (e la vostra) aspettativa residua di vita, poco interessa per quello che è il reale motivo che mi porta ad acquistare obbligazioni da sempre, seppur in quota non maggioritaria rispetto alle azioni che rimangono nell’idea di chi vi scrive, l’asset class più redditizia dell’universo.

Perché acquisto obbligazioni da sempre

– Aumentare la diversificazione del portafoglio. Banale ma è così. Chi ha vissuto l’arcinoto decennio perduto (che poi in realtà sono stati 15 anni e passa) dovrebbe sapere che per tanti anni le obbligazioni hanno offerto molte più soddisfazioni rispetto alle azioni.

Avessi fatto al tempo una scelta “all in” verso l’azionario (o verso l’obbligazionario nel decennio successivo) mi sarei ritrovato a vivere tanti anni di incertezza e rimpianti circa la scelta fatta. Soprattutto se una parte di quei soldi prima o poi dovevano essere spesi.

Vi siete mai chiesti quanti dei vostri investimenti sono finiti nel calderone del lungo periodo e poi, per cause non dipendenti dalla vostra volontà, sono stati spesi prima del tempo?

Ecco, negli ultimi 25 anni avere sia obbligazioni che azioni a me ha permesso di andare a pescare dall’una o dall’altra asset class senza dover lasciare nulla al mercato.

– Proteggere il portafoglio da scenari di stress finanziario, deflazione, crescita economica stagnante. Attenzione non sto parlando di decorrelazione (uno guadagna e l’altro perde), che poche volte nella storia tra obbligazioni e azioni ha fatto capolino. Al massimo si può parlare di debole correlazione positiva oppure, se si imposta in un certo modo il proprio portafoglio obbligazionario, una correlazione che tende a zero.

Ciò non è una contraddizione per quello che ho scritto al punto precedente. Se una asset class va bene o male mi fa comodo averne un’altra che è indifferente e soprattutto mi protegge in contesti meno floridi per l’economia. Soprattutto in vista del punto successivo.

– La diligenza del buon padre di famiglia.  Se lavori nel mondo della finanza e hai vissuto professionalmente il 2008, sai che essere all in sull’azionario (e sugli high yield bond) e contemporaneamente avere come fonte principale di reddito qualcosa che rischia di evaporare se le borse crollano, non è esattamente il massimo per il benessere tuo e di chi vive con te. Ma anche per il principio della diversificazione. Di investimenti e fonti di reddito.

– Contrastare l’accorciarsi dell’orizzonte temporale. La favoletta che si investe per il lungo periodo va bene quando hai 20, 30 anni al massimo 40 anni. Quando arrivi a 50 o 60 capisci che il lungo periodo comincia ad arrugginire.

Tutte le belle (e vere) elucubrazioni sull’azionario che in 20 anni non ha mai perso soldi si scontrano con un’aspettativa di vita che rema contro.

Va accettato allora che il lungo periodo sta perdendo il suo status, trasformandosi in medio e poi breve periodo (a meno che tutto il gruzzolo nelle intenzioni deve finire in eredità). L’obbligazione offre in tal senso stabilità, almeno nel suo valore nominale. Per il rendimento reale è tutta un’altra storia ma non disperiamo, ci si può lavorare con un portafoglio abbastanza resiliente.

– Ribilanciare un portafoglio che comprende naturalmente anche il mercato azionario.

Se ho scelto un’asset allocation di portafoglio ben definita (50/50 solo per fare un esempio) ed evito di comprarmi solo ETF obbligazionari a duration costante, posso permettermi il lusso di comprare o vendere azioni ogni volta che scendono o salgono troppo indipendentemente dalla condizioni del mercato obbligazionario. Perderò opportunità perché il 2% di un BOT italiano non è il 10% di rendimento annuo? Può darsi.

Intanto va detto 50, 60 o 80% di azionario è comunque tanta roba (soprattutto nel panorama medio italiano), ma soprattutto sono consapevole che ci sono momenti della vita in cui la sequenza dei rendimenti conta. E quei momenti cominciano solitamente a farsi notare dai 50 in avanti, un pò come il calo della vista -).

Il rischio della sequenza dei rendimenti

Se siamo fortunati la sequenza è positiva e andiamo in FIRE prima. Se siamo sfigati ci tocca di attendere la pensione a 67 anni. Siccome giocare alla roulette non fa parte della mia filosofia mi metto nel mezzo e sto tranquillo.

– Avere a disposizione un (piccolo) flusso regolare di reddito per pagare Netflix, Prime, Zwift, Spotify, Gemini Pro, l’imposta di bollo sugli investimenti e tante piccoli SPAC periodici. Sono pigro, non ho voglia di vendere minuscole quote di ETF e psicologicamente il sapere che queste spese, per la maggior parte “discrezionali”, sono pagate con le cedole delle obbligazioni (e alcuni dividendi da azioni) mi fa stare meglio.

Mai dimenticare che investire è anche psicologia.

– Avere il capitale garantito a scadenza. Vade retro Satana direbbe qualche finfluencer che recita a pappagallo quello che scopiazza dal web.

Gli obiettivi a medio corto raggio fanno parte della vita reale di ogni investitore. Cambiare l’auto, rimodernare la casa, pagare l’università dei figli e tanti altri obiettivi che da remoti diventano attuali, vanno finanziati con soldi sicuri.

Una volta si contavano le banconote sotto al materasso, oggi si possono avere a disposizione strumenti liquidi, che producono interessi, smobilizzabili velocemente e con pochissimi rischi per nuovi investimenti (immobili, terreni, altro) o spese impreviste. Perché rinunciare all’opzione?  Soprattutto vicino o dopo la pensione quando ricostituire la scorta di emergenza sarebbe di fatto impossibile vista l’assenza di nuovi risparmi. Le obbligazioni (di un certo tipo) mi offrono da sempre questa garanzia, oltretutto senza obbligarmi a vendere azioni pagando il 26% di tasse sui guadagni.

– Dormire bene la notte e abbassare la componente emozionale del portafoglio.

Siccome so che le emozioni fanno parte del gioco, ma fregano l’investitore soprattutto quando è investito in azioni (nel bene o nel male), avere qualche dito legato mi serve per smussare euforia e depressione. Pazienza se perdo qualche decimale di rendimento, sarà sempre meno della cazzata da speculatore d’assalto che sta dentro ognuno di noi.

Per ora la mia personale lista si ferma qui. Forse mi verrà in mente qualcos’altro nei prossimi giorni; del resto rispetto a 10 anni fa ho aggiunto carne al fuoco. Chissà come la penserò nel 2036.

Sono sicuro che qualcuno mi scriverà dicendo che il costo opportunità di investire in obbligazioni è alto, che l’inflazione potrebbe mangiarsi il rendimento delle obbligazioni, che il rischio emittente, che si può spendere con il Lombard senza vendere investimenti, che la leva, che il mondo affogherà nei suoi debiti come ripete quel disco rotto di Ray Dalio da quando ha deciso di andare short sui bond e tanto altro ancora.

Sento dire le stesse cose da 20 anni. Eppure nonostante tonnellate di libri di finanza letti (e qualcuno scritto), migliaia di post pubblici, 25 anni di mercati finanziari vissuti in prima linea,  ancora non mi sono convinto che esiste la classe di investimento magica e buona per tutte le stagioni. Figurarsi l’asset allocation.

Lo ripeto sempre quando si comincia a disegnare un portafoglio. L’output dipende sempre da che tipo di investitori siamo, da quanti soldi abbiamo in cassaforte, da quanti figli dobbiamo mantenere, da quante volte guardiamo l’andamento dei nostri investimenti, da quanto bisogno abbiamo di investire sentendo emozioni e veramente tanto altro.

Ci può stare un 100% azionario. Sono il primo a dire evita come la peste il 100% obbligazionario salvo che non hai milionate di euro in banca e poco tempo da vivere.

Ma la finanza è prima di tutto una scienza umana, non un paper accademico costruito in laboratorio e scollegato dalla realtà.

A volte essere imperfetti nell’asset allocation deviando da quella che la storia ci dice essereottimale, è esattamente ciò che ci serve per stare bene.

Ci sono stati momenti in cui investire in obbligazioni ha avuto tanto senso, altri decisamente meno. Il problema è che la risposta corretta l’abbiamo avuta sempre dopo.

Siccome io non prevedo il futuro e l’elenco di cui sopra mi convince e mi conforta da sempre, qualche obbligazione continuerò a tenermela sempre in portafoglio senza rimpianti. Anche adesso che l’orso sta tornando a bussare alle porte dei bond.

Buon investimento.