Uno dei punti maggiormente discussi (e discutibili) degli strumenti a replica passiva come gli ETF è la loro capacità di “fotocopiare” un indice e ritornare, al netto dei costi, le performance che lo stesso indice ha prodotto nel corso delle varie giornate di borsa aperta.
Tra gli elementi di attenzione troppo spesso sottovalutati in un momento storico in cui gli ETF sono “tutti buoni”, c’è l’utilizzo dei back test per mostrare la capacità dello strumento replicare (anche nel passato) un indice.
Back test in alcuni casi attendibili, in altri assolutamente fuorvianti. Vediamo perchè
Il classico esempio utilizzato in questi casi è quello degli indici azionari esotici. Un back test sull’indice della borsa del Vietnam piuttosto che delle Filippine produce risultati confortanti sul futuro, ma quando arriva il momento di sporcarsi veramente le mani sul mercato ci si rende conto di distorsioni clamorose.
Costi, liquidità, scarsa efficienza, sono alcuni dei fattori che possono disturbare la replica di un paniere di azioni esotico che inevitabilmente paga dazio verso mercati più efficienti e liquidi come quelli americani ed europei.
Il sito Factor Research ha fatto un eccellente lavoro di analisi sui cosiddetti ETF smart beta.
L’industria del marketing finanziario è maestra nel creare storie ad uso e consumo degli investitori e quello che sta succedendo su fondi ed ETF “socialmente responsabili” è un classico esempio.
Anche con gli smart beta questa attività di ricamo si è data da fare arricchendo ogni strategia di back test che apparentemente dimostrano come gli ETF in futuro saranno capaci di replicare in modo eccellente le strategie come successo in passato. Ma è veramente così?
Prima di andare alla risposta a questo quesito vorrei fare una breve carrellata sugli smart beta analizzati in questa ricerca.
Quality: azioni di società con bilanci solidi e utili stabili che teoricamente presentano un rischio inferiore ma un rendimento superiore rispetto al mercato; queste possono essere individuate confrontando indicatori di bilancio delle singole azioni (ROE, Leverage, variabilità degli utili) rispetto al settore di riferimento;
Momentum: azioni che hanno recentemente avuto un buon rendimento relativo rispetto al mercato e si prevede che il loro trend positivo persisterà; queste azioni possono essere individuate sulla base della performance di prezzo in valuta locale su scansioni temporali di breve e lungo periodo;
Low Volatility: azioni che mostrano tendenzialmente una minore volatilità rispetto l’indice di riferimento;
Value: azioni sottovalutate che si ritiene nel futuro il mercato prezzerà correttamente; possono essere individuate confrontando indicatori di bilancio delle singole azioni (Price Earnings, Price to Book Value, Enterprise Value) rispetto all’indice di riferimento;
Growth o Size: azioni a bassa capitalizzazione che verranno remunerate in maggior misura rispetto al mercato grazie al maggior rischio assunto (tipico delle small cap);
Il grafico illustra i risultati dello studio portato avanti da Factor Research.
Come si vede dal risultato ci sono un aspetto positivo ed uno negativo della vicenda.
Quello positivo è legato certamente alla capacità degli ETF smart beta di replicare in buona parte nel mondo reale l’andamento di quel teorico portafoglio presentato nei back test (l’analisi comincia dai dati del 2014).
In alcuni casi come nel fattore quality il risultato è praticamente identico. In altri come nel fattore low volatility la differenza tra realtà e back test è invece importante, ma accettabile.
L’aspetto negativo è legato all’incapacità per tutti gli ETF di fare meglio del portafoglio teorico al netto delle commissioni.6
Questo ci dice che c’è ancora tanto da fare sull’efficienza di questi ETF, ma anche che ogni promessa fatta dai back test è al momento un risultato comunque eccessivamente ottimistico rispetto a quello che si otterrà in futuro da questi strumenti.
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