Leggiamo o raccontiamo quasi sempre di statistiche relative agli indici azionari americani, oppure indici mondiali ma sempre in versione dollaro Usa. Lo facciamo come investitori. E lo facciamo come divulgatori.
Normale che sia così. Lo storico è più profondo e siccome non si inventa quasi nulla, si fa un bel copia e incolla dei numeri made in Usa e voilà, vengono servite fior fiore di statistiche che purtroppo hanno un difetto.
Sono differenti da quelle che risultano nelle performance reali dei nostri ETF.
Quando ho cominciato a scrivere 10 anni fa su questo blog mi comportavo nello stesso modo. Leggevo ricerche e statistiche americane poi narravo quella storia acriticamente.
Anche oggi naturalmente mi nutro professionalmente di quei dati, ma nel tempo mi sono reso conto che quel racconto era ed è distorto per l’investitore italiano. Per questo la mia analisi delle informazioni disponibili si è fatta più critica sotto questo punto di vista.
Dove possibile cerco infatti di rielaborare il tutto in funzione di chi i soldi effettivamente li investe in Italia con prodotti quotati sul mercato europeo. Tento di tradurre in linguaggio finanziario comprensibile ciò che in tanti, forse in troppi oggi, vendono come verità assolute sul web.
Vale ad esempio per l’effetto tassazione. Che si chiami capital gain o doppia tassazione sui dividendi USA (withholding tax), l’esito finale nella realtà di tutti i giorni è comunque decisamente differente dai risultati di alcuni backtest e paper accademici che ovviamente non traducono il tutto in lingua fiscale italiana.
E vale anche per l’effetto cambio, dal quale ci si smarca superficialmente dicendo che nel lungo periodo tutto si sistema. E in un certo senso è anche così, ma anche no. Perché quel lungo periodo non è uguale per tutti come dimostrerò tra poco.
Il lungo periodo parla lingue diverse
L’euro nasce alla fine del secolo scorso e così ho pensato di mettere in fila i rendimenti annui a 10 anni rolling dell’indice azionario globale per eccellenza, il Msci World Total Return (il total return significa comprensivo dei dividendi reinvestiti) in versione $ che €.
Partendo da un capitale iniziale di 500k sono andato a vedere le differenze di rendimento tra i due indici nel corso del tempo, ma anche le differenze di valore effettivo.
Msci World net Usd vs Msci World net Eur
Dal 1998 al 2024 solo la media dei Cagr (interesse annuo composto) a 10 anni è simile (6,4% in Usd vs 6,6% in Eur).
L’indice azionario mondiale in versione € ha avuto 4 decenni negativi contro i 2 dell’indice $.
L’indice € ha realizzato ben 7 decenni positivi in doppia cifra per anno contro 1 solo dell’indice $.
Le differenze annue di rendimento vanno da -3,8% a +2,4%. Mica poco.
Qualche acuto amante del forex avrà già individuato in queste percentuali qualcosa che si assomiglia a premi/costi di copertura, ma purtroppo l’hedging non sempre è la soluzione definitiva.
Coprire o non coprire il rischio valutario, questo è il dilemma
Sono le differenze di valore che stupiscono.
L’investitore possessore di 500k a inizio periodo ha ottenuto valori finali in € solo in 2 casi contenuti entro i 100k di differenza dall’equivalente indice in $.
Fonte dati: Bloomberg e rielaborazioni dell’autore
Ai punti più estremi la differenza di cambio nell’indice ha significato lasciare sul terreno fino a 225k, oppure incassare un bonus aggiuntivo da 343k. Non mi sembrano noccioline, ma in pochi vi raccontano questa parte della storia che contiene al suo interno un inevitabile elemento di casualità che si chiama effetto cambio. Ovvio che quando un indice per i due terzi è rappresentato da una valuta che non è l’euro, per l’investitore italiano questo fattore non può essere ignorato.
Le statistiche, esclusivamente di fonte americana, vanno bene per fare ragionamenti e progetti, ma tenersi dei margini di prudenza in fase di pianificazione per un investitore italiano è utile perché quei numeri non gli appartengono fino in fondo contenendo degli elementi di variabilità non così irrilevanti. Come la storia ci ha appena dimostrato.
Le scomode verità sui rendimenti finanziari di lungo periodo
Il clamoroso caso della decade persa
Un altro esempio reale può essere ancora più esemplificativo circa l’aspetto che ho deciso di trattare nell’articolo di oggi.
Il grafico riporta lo stesso indice azionario (Msci World), nello stesso periodo temporale (2000-2011), ma di nuovo in valute differenti (Usd e Eur).
L’italiano del tempo, inebriato dal vivere in mezzo ad un’era di crescita fuori dall’ordinario dei prezzi azionari e ispirato da qualche best seller americano sul tema finanza e investimenti, si ritrovò alla fine di un periodo superiore ai 10 anni con performance decisamente deludenti.
Fonte dati: Bull&Bear Finance
Naturalmente la storia poteva anche avere contorni esaltanti e gli ultimi anni ce lo stanno insegnando con un “bonus” valutario inaspettato (ma gradito) che sta arricchendo i nostri portafogli di investitori globali.
Ma come spesso ripeto, pessimismo e ottimismo hanno pesi diversi a seconda della fase di vita finanziaria che si sta attraversando.
Se siamo nella fase dell’accumulo di ricchezza potremmo anche dire che nel lungo periodo tutto si sistema.
Ma se questi eventi accadono qualche anno prima o qualche anno dopo la pensione (o l’entrata in FIRE), tempi durante i quali la ricchezza verrà effettivamente consumata (forse) sotto forma di prelievo del capitale, allora le regole del gioco cambiano, i rischi cambiano, i fattori sotto il nostro controllo cambiano. E la stessa pianificazione deve tenerne conto.
Il rischio della sequenza dei rendimenti
La consapevolezza è importante, come il sapere che esistono delle probabilità di accadimento di eventi che i dati storici hanno certificato (di altro non disponiamo), come il sentirsi a proprio agio dopo le scelte di asset allocation fatte, come l’assorbire “criticamente” tutte le preziose informazioni che arrivano dalla ricerca e come il preparare un’adeguata (e personalissima) attrezzatura di emergenza, come sapere che la fortuna o la sfortuna di vivere in un certo periodo storico hanno un ruolo importante nel disegnare il risultato finale, come lo ha la pianificazione e l’assemblaggio di tutto questo in un processo organizzato e ordinato.
Cultura finanziaria è anche questo. Saper riconoscere che un certo linguaggio non sempre è universale quanto tradotto in pratica quotidiana. E in finanza le sfumature contano.
Buon investimento.
Noto che ultimamente i post pubblicati sono abbastanza pessimisti. Leggendoli, porto a casa il concetto che investire in azioni sia un’attività poco renumerativa e così tanto afflitta da rischi e problemi che, quasi quasi, non ne valga la pena. Considerando il periodo che va dal 1980 ad oggi, i mercati azionari hanno dato tantissimo, sopratutto quelli USA. Non sono mancati gli scossoni, ma quelli fanno parte non delle Borse, ma della classica economia (capitalista, comunista e di qualsiasi altro tipo). Perchè dovrei sempre approcciarmi agli investimenti con animo pessimista?
Non sarebbe più opportuno parlare del rischio di cambio in generale (senza fare cherry picking sulla lost decade) e magari offrire strategie di investimento che lo possano mitigare?
Oppure il rischio di cambio, per noi europei e italiani in particolare, è talmente negativo che rende rischioso qualsiasi investimento non UE?
E se investo in un indice esposto ad altre valute (Giappone, Australia, UK eccetera), come cambia la faccenda?
La ringrazio del commento, ma il senso dell’articolo non è questo e infatti potrà tranquillamente verificare come la stragrande maggioranza degli articolo indicano proprio nel mercato azionario lo strumento ideale per ottenere la migliore remunerazione nel lungo periodo soprattutto durante il periodo dell’accumulazione. Detto questo dipende sempre da quali sono i tempi, gli obiettivi e indirettamente le valutazioni. Il periodo da lei indicato omette non una decade, ma quasi un ventennio perso cominciato da metà anni 60 quando nè bond nè equity riuscirono a garantire rendimenti decenti considerate le medie storiche.
I mercati vivono di cicli e non sapendo quando terminerà quello corrente sempre meglio un approccio realistico. Nulla vieta di investire 100% azionario se l’orizzonte temporale è eterno, oppure se abbiamo già abbondanti redditi per vivere bene durante la pensione.
Sono solo due esempi, ma comunque il tema esula dal concetto di fondo dell’articolo. Si parla di un difetto di comunicazione dei dati finanziari. Per motivi già spiegati spesso tendiamo a prendere un indice in dollari senza tasse, senza costi e senza fattore di rischio cambio. Quella è un’indicazione di massima che può andare bene per fare confronti uniformi (ad esempio S&P500 con bond US), ma spesso applicando alcuni correttivi si scoprono elementi sorprendenti che rendono quella narrativa meno forte.
L’evoluzione valutaria è imprevedibile e come dimostrato può modificare in modo sostanzioso i risultati. Coprire il rischio ha un costo, non farlo anche. Non c’è mai in finanza una risposta giusta, l’importante è conoscere questi fattori e creare un portafoglio sufficientemente impermeabile alla maggior parte dei possibili eventi sfavorevoli.