La tecnica della scala per trasformare in un vantaggio il rialzo dei tassi

Dopo anni di oblio l’investimento obbligazionario torna ad esercitare un certo fascino sugli investitori. Recuperare una classe di investimento incapace di produrre un reddito adeguato per tanto tempo è sicuramente una buona notizia. Ma gli strumenti obbligazionari, come quelli azionari, vanno maneggiati con cura per renderli funzionali al fine per il quale sono stati creati. La conservazione del patrimonio.

Questo è un articolo dedicato a chi investe prevalentemente sul mercato obbligazionario con ETF, ma anche con singole obbligazioni.

Una delle tecniche che ho maggiormente utilizzato, sia a livello personale che durante la mia carriera di gestore di portafogli istituzionali, è quella che in inglese viene definita del “laddering“. In italiano più comunemente nota come tecnica della scala.

Applicare questo metodo di investimento su un portafoglio di titoli di un istituto di credito finanziario è indubbiamente più redditizio rispetto a quello che può ottenere un investitore privato. L’offerta di titoli per un soggetto istituzionale è più ampia a prezzi più competitivi.

L’investitore al dettaglio, come viene comunemente chiamato l’investitore privato, ha però a propria disposizione un vantaggio di non poco conto. L’orizzonte temporale.

A questo si somma un’offerta sempre più numerosa di titoli che possiamo ritrovare su uno dei mercati obbligazionari più importanti e liquidi al mondo, quello italiano.

Cosa si intende per tecnica della scala

La parola ladder in inglese significa scala e proprio la scalettatura di un investimento obbligazionario è una delle strategie migliori che il tempo ha dimostrato essere utile per evitare di subire passivamente i futuri rialzi dei tassi di interesse.

Come abbiamo visto in numerosi articoli pubblicati su questo blog la duration di un’obbligazione è un’informazione importante quasi quanto quella del rendimento.

Molti investitori se ne sono accorti negli ultimi mesi. Fondi, ETF o singole obbligazioni acquistate nel corso degli anni con scadenze molto lunghe per spuntare rendimenti superiori allo zero, stanno subendo perdite importanti che arrivano fino alla doppia cifra sul prezzo proprio per effetto di una maggiore sensibilità al rialzo dei tassi di interesse. Gli effetti di una duration lunga sono proprio questi.

Il laddering è una tecnica che permette di sfruttare a proprio vantaggio il rialzo dei tassi con due premesse fondamentali.

Acquistare le obbligazioni e portarle a scadenza.

Acquistare obbligazioni di elevata qualità.

Portare a scadenza un’obbligazione a lunga scadenza o investire per una decina di anni in un fondo obbligazionario o un ETF ben diversificato non produrrà grandi differenze nel risultato finale.

La seconda soluzione, quello che coinvolge fondi e ETF, pur presentando parecchi benefici ha però un difetto. Nel durante del viaggio ci farà ballare probabilmente di più rispetto alla singola obbligazione che piano piano si avvicina alla scadenza. Gli ETF per politica di investimento mantengono una duration costate parametrata all’indice di riferimento. Questo richiederà un autocontrollo che non tutti gli investitori hanno nelle loro corde.

Il laddering non è una tecnica per tutti

Il laddering non è una tecnica alla portata di tutti. O meglio non è una tecnica di investimento da praticare in autonomia se non si hanno conoscenze tecniche di un certo livello. Non è vero che in finanza la tecnica non conta. Conta eccome e questa strategia è un esempio. Facile da spiegare, ma anche ad alto tasso di danni collaterali se non applicata nel modo giusto.

Lo scopo principale del laddering è quello di ridurre i rischi dell’investimento obbligazionario sfruttando a proprio vantaggio soprattutto le fasi tipicamente negative per i bond, ovvero i momenti in cui salgono i  tassi di interesse. Come oggi.

La tecnica della scala nasce per essere praticata con singole obbligazioni. I puristi dicono che non è applicabile con singoli fondi o ETF. In realtà l’offerta oggi è talmente ampia da renderla praticabile anche con strumenti del risparmio gestito. E personalmente ritengo progettabile un laddering efficace anche con ETF.

Un esempio pratico di come funziona il laddering

Una delle più grandi case di investimento al mondo, Fidelity, ha pubblicato qualche tempo fa una infografica (purtroppo in inglese ma facilmente comprensibile) che spiega molto bene con tanto di esempio questa tecnica.

Ipotizziamo di avere a nostra disposizione 100mila euro che vogliamo investire nell’asset class obbligazionaria.

Individuiamo cinque obbligazioni con scadenze intervallate di 2 anni (è comunque possibile personalizzare tempi e frequenze sulla base delle proprie esigenze).

Ogni volta che un’obbligazione arriva a scadenza e viene rimborsata all’investitore, il ricavato viene utilizzato per acquistare un’obbligazione con scadenza più lunga a 10 anni.

Se i tassi di interesse nel corso degli anni di vita della precedente obbligazione sono saliti avremo la possibilità di acquistare un bond dai rendimenti più alti aumentando la redditività media dell’investimento.

Se invece l’obbligazione che andremo ad acquistare avrà un rendimento più basso di quella in scadenza, quasi sicuramente (salvo i momenti di inversione della curva dei rendimenti) il nuovo strumento offrirà un rendimento maggiore di un conto deposito o di titolo di stato a brevissima scadenza. Sarà  questa una scelta comunque più redditizia rispetto a quello che offre il mercato monetario anche perché, nel frattempo, le altre obbligazioni già presenti nel nostro portafoglio continueranno a produrre un reddito più elevato di quello espresso dal mercato stesso.

Se ci troviamo nella fase del decumulo del capitale abbiamo una seconda opzione. Non riacquistare una nuova obbligazione ma utilizzare il capitale per finanziare la nostra spesa quotidiana.

I costi del laddering sono limitati a quelli sostenuti nella fase di acquisto, le normali commissioni di negoziazione (all’atto del rimborso di una obbligazione non si pagano commissioni). A quel punto l’unico costo periodico che dovremo sostenere sarà quella dell’imposta di bollo applicata ogni anno sul deposito titoli.

Sul mercato obbligazionario europeo è possibile oggi applicare agevolmente questa tecnica. Si possono acquistare obbligazioni sovranazionali in euro (o in valuta per chi cerca una copertura globale dell’investimento) con scadenze comprese tra i 2 e i 10 anni e rendimenti medi al netto delle tasse compresi tra il 2% e il 2,5%.

La stessa strategia è replicabile acquistando titoli di stato italiani su varie scadenze con rendimenti netti medi che oggi oscillano tra il 3,5% e il 4%. Non è mai consigliabile mettere tutti i propri risparmi sui titoli di stato italiani. A differenza dei titoli di stato americani o tedeschi il merito di credito dell’Italia è più basso e quindi, pur a fronte di un rendimento più elevato, esistono rischi (seppur remoti) di insolvenza maggiori. Diversificare sempre.

Nella sfortuna di avere tassi a zero per tanti anni, abbiamo la fortuna di trovare oggi sul mercato tante obbligazioni con cedole vicino allo zero. Un vantaggio perché preferendo l’acquisto di questi titoli (assimilabili a quelli che in gergo si chiamano zero coupon) acquisteremo obbligazioni a prezzi molto al di sotto della pari (la pari è il prezzo di 100 al quale di solito viene rimborsata un’obbligazione) con cedole inesistenti.

Minor esborso di capitale immediato (se un’obbligazione ha un prezzo di 80 pagheremo 800 euro invece di 1000 all’atto dell’acquisto del taglio minimo) e soprattutto assenza di incombenze temporali e amministrative legate al reinvestimento periodico delle cedole che personalmente dovremmo portare avanti per sfruttare il meccanismo della capitalizzazione composta degli interessi. Siccome le obbligazioni andranno mantenute fino a scadenza questa soluzione è oggi, secondo il sottoscritto, la più interessante da praticare. Non va poi mai dimenticato che acquistare obbligazioni sotto la pare porterà un indubbio beneficio fiscale alla scadenza qualora lo zainetto delle minusvalenze pregresse sia pieno. In quel caso all’atto del rimborso il guadagno in conto capitale verrà compensato dalle minusvalenze pregresse senza essere soggetto a tassazione.

Se dovessi paragonare il laddering a qualcosa di concreto, mi viene in mente un magazzino che ruota continuamente la merce presente sugli scaffali scaricando regolarmente quella più datata a favore di merce più nuova.

Se i tassi saranno più alti in futuro con questa tecnica avremo la possibilità  di aumentare il rendimento medio del nostro portafoglio obbligazionario con il passare del tempo.

Se i tassi di interesse saranno più bassi continueremo comunque a godere delle cedole più ricche erogate dai titoli acquistati in precedenza; a questo beneficio si sommerà poi l’acquisto di titoli nel 99% dei casi con rendimenti superiori a quelli offerti dal mercato monetario.

Le 6 regole del laddering

Fidelity indica 6 regole che devono essere rispettate quando ci approcciamo al laddering:

• Tenere le obbligazioni fino alla scadenza. Per il buon fine dell’operazione e per evitare perdite non si deve derogare a questa regola.
• Disporre di un capitale investibile di almeno 100mila euro. Per fortuna in Italia esistono molte obbligazioni con tagli minimi di 1000 euro e personalmente ho constatato che sono sufficienti 50mila euro per creare una buona strategia a costi accettabili.
• Utilizzare solo titoli di alta qualità. Titoli di stato, sovranazionali o corporate di elevato rating. Certo, i rendimenti saranno più bassi rispetto ad altre obbligazioni  speculative (high yield bond). Ma ricordiamoci sempre che questo è quello che offre il mercato più liquido e competitivo del mondo, inutile pensare di essere più furbi degli altri prendendo scorciatoie.
• Evitare le emissioni high yield o spazzatura. La tentazione di ricorrere a questi bond per alzare il potenziale di rendimento è sempre forte, ma per rendere questa strategia sicura ed efficace bisogna ridurre al minimo il rischio default (azzerarlo è impossibile).
• Ignorare titoli che presentano le cosiddette “call”. La call è quel diritto di richiamo (o di rimborso) che può esercitare un emittente. Il coltello dalla parte del manico non l’abbiamo noi e in questi casi meglio girare alla larga. Rimborsi anticipati e imprevisti rovinerebbero tutta l’architettura del laddering.
• Pianificare tempi e frequenze di rotazione delle obbligazioni in portafoglio. Questo è il cuore di una strategia che richiede metodo e freddezza. La tentazione di non reinvestire perché i rendimenti offerti dalla nuova obbligazione sono troppo bassi oppure perché i soldi servono per altre spese non essenziali è sempre dietro l’angolo. Da evitare.

La tecnica della scala con ETF

Come ho scritto all’inizio di questo articolo è possibile attivare questa strategia anche con ETF.  L’offerta commerciale a disposizione degli investitori è infatti molto ampia e diversificata.

Utilizzando strumenti passivi a basso costo che investono su particolari tratti di curva dei titoli di stato (ad esempio ETF  che prevedono nel loro regolamento di investire in titoli con scadenza 1-3 anni, 3-5 anni, 5-7 anni o 7-10 anni) è possibile sfruttare le qualità del laddering.

Come singoli investitori non dovremo preoccuparci dei titoli in scadenza, ma saranno i gestori degli ETF a reinvestire continuamente i flussi all’interno del portafoglio e nel rispetto dei propri limiti di mandato. Ad esempio in un ETF che per regolamento può investire in titoli di stato europei con scadenza compresa fra i 7 e i 10 anni, sostituirà automaticamente ogni titolo inferiore ai 7 anni acquistandone uno nuovo con scadenza 10 anni. Altro vantaggio che abbiamo nell’utilizzare gli ETF è quello di non avere l’onere di reinvestire le cedole delle obbligazioni ogni volta che vengono staccate dall’emittente. Infine esiste una indubbia maggiore diversificazione di titoli e emittenti.

A chi è rivolta la tecnica della scala

Personalmente utilizzo con soddisfazione questa tecnica da quasi 20 anni e la considero adatta a chiunque in qualunque fase della vita.

Sicuramente la tecnica della scala è consigliata a quelle persone che stanno gestendo la fase del decumulo del capitale. Raggiunta l’indipendenza finanziaria già con con 4-5 strumenti è possibile costruire una “scala” di obbligazioni o ETF in grado di conservare e gestire al meglio quella parte di capitale investito in obbligazioni che dovrà garantirci una adeguato tenore di vita dopo aver smesso di lavorare.

Non vi consiglio però di operare in autonomia se non siete investitori particolarmente esperti. Gli strumenti utilizzati non sono complessi è vero, ma organizzare la struttura e individuare i titoli giusti richiede competenza e capacità di muoversi sul mercato. Chiedete l’assistenza di un bravo consulente finanziario che possa supportarvi nel disegnare la “scala” giusta. Saranno soldi ben spesi ed eviterete un pericoloso fai da te che nel corso degli anni potrebbe provocare danni economici notevoli.

Con la tecnica della scala gestire il rialzo dei tassi di interesse (ma anche il ribasso) è molto più semplice di quello che alcuni operatori del settore vogliono far credere. Con metodo basterà le regole che abbiamo appena visto e i risultati saranno eccezionali con una spesa molto modesta.

Buon investimento.